El Banco Central acordó el 8 de junio reducir en medio punto porcentual su tasa de interés de política monetaria (TPM), de 3% a 2,5%. Desde junio de 2009, cuando la economía chilena experimentaba una recesión, nunca se había disminuido en esta magnitud, es claro dentro de un proceso que la llevó de 8,25% a 0,5% en un semestre. Disminuciones de medio punto se han vinculado siempre a momentos especiales.
Tanto El Mercurio como La Tercera, la denominaron como una decisión sorpresiva, sin tener en cuenta que se sumaba a decisiones ya adoptadas por otros bancos centrales en los días anteriores, como los de Australia e India, preocupados acerca de cómo el curso global repercutía en sus economías. Tampoco tuvieron en cuenta que proceder en esa dirección lo había adelantado a “título personal” ya el ministro de Hacienda, Felipe Larraín, y también que la anterior minuta de la Reunión de Política Monetaria (RPM) del Banco Central “aparece claramente señalado –como recordó Marcel- que el Consejo consideró la posibilidad de una baja en la TPM en esa oportunidad”.
Pero, sobre todo, estaba presente la profunda desaceleración experimentada en lo transcurrido del año por la actividad económica, muy lejos de las proyecciones oficiales y de la estimación de crecimiento fiscal efectuada en el cálculo del presupuesto 2019. Una modificación cada vez más evidente se produjo en el sector externo con el correr del año debido al acentuamiento del conflicto económico de EEUU con China, la apreciación experimentada por el dólar estadounidense en los mercados globales y la reducción sufrida por las cotizaciones de las materias primas, incluyendo el cobre, cuyo promedio en el año se cifró por el IPoM en US$2,80 la libra, diez centavos inferiores a la efectuada en marzo. En cambio, modificó al alza el precio del barril de petróleo estimado en el anterior informe, elevándolo de US$62 a US$64. Por tanto, el Banco Central disminuyó a la baja la estimación de variación de los términos de intercambio del país, que es la relación entre los precios promedios de exportación y de importación. Este descenso conduce a que el ingreso nacional bruto real del país crezca menos, afectando a la demanda agregada En este contexto, las exportaciones del país en el año solo aumentan 0,6% y no 3,6% como lo había estimado en marzo. A su vez, las importaciones también descienden desde 4,5% a 0,6%, consecuencia de la desaceleración de la demanda interna y de la devaluación del peso, que incrementó el costo en moneda nacional de las adquisiciones efectuadas en el exterior.
Ello igualmente se expresó en la productividad total de factores, la cual descendió en el primer trimestre en 0,6% de acuerdo con el informe trimestral publicado por Clapes UC, utilizando los datos de las cuentas nacionales. Consecuencia de factores coyunturales, como el fenómeno climático en el norte de febrero, pero también, expresó Joseph Ramos, vicepresidente de la Comisión Nacional de Productividad, “debido a una demanda que se desacelera, ventas que caen y una consecuente mayor capacidad ociosa de las empresas”.
De esta manera, el consejo del Banco Central corregía las alzas de la TPM efectuadas en octubre de 2018 y enero de 2019, estimando equivocadamente que los procesos de desaceleración eran solo transitorios, y proyectando que la economía crecería en el año entre 3,25% y 4,25%. Marcel desestimó, sin ningún sentido autocritico, que estos aumentos de tasas de interés hayan constituido un “error”, sosteniendo que se debía a que se contaba en ese momento con una información distinta, la cual obviamente no consideró todos los fenómenos en curso, particularmente externos que estaban presentes. La “recalibración” no fue consecuencia de un cambio imprevisto en el escenario, sino un ajuste necesario para actuar más en consecuencia con la realidad.
En esta oportunidad la modificación en la tasa la acompañó con dar a conocer anticipadamente la proyección de crecimiento para el año de su Informe de Política Monetaria (IPoM) de junio, estableciendo un rango entre 2,75% y 3,5%, que significa un promedio de 3,12%, inferior a la efectuada por Sebastián Piñera en la cuenta anual, cuando a su vez corrigió la reiterada afirmación de Felipe Larraín que el crecimiento se ubicaría en 3,5%. Este nivel de crecimiento tiene un sesgo a la baja. Ello significa que de concretarse los riesgos externos como internos considerados, el crecimiento se movería hacia la parte inferior del rango o, si es muy agudo, por debajo de él. El IPoM consideró como riesgo externo la incertidumbre sobre decisiones de política económica en los países desarrollados, la volatilidad de los mercados y un nivel menor del comercio internacional. El riesgo interno se vinculó ante todo al curso que experimento la inversión, que consideró experimentaría un crecimiento mayor en 2020.
El ritmo experimentado por la economía hasta el momento mostraba que la brecha entre el crecimiento efectivo con el potencial se ampliaba, agrandando la magnitud de los factores productivos no utilizados. Esta brecha se hizo aún mayor, porque simultáneamente el instituto emisor modificó al alza los parámetros de incremento tanto del PIB tendencial, de crecimiento a mediano plazo donde los efectos de los shocks transitorios se disipan, como del potencial, que indica el incremento experimentado por los factores productivos. El tendencial lo aumentó a un rango entre 3,25% y 3,75% para el lapso 2019-2028 y el potencial a 3,4% para el periodo 2019-2021. Estos aumentos los efectúa considerando el impacto producido en ambas proyecciones por el intenso flujo migratorio producido. “(…) es inusual que una economía experimente un cambio en los factores de producción de la magnitud y velocidad que ha significado la inmigración de los últimos tres años en Chile”, destacó el presidente del Banco Central. Paralelamente disminuyó la estimación de la tasa de interés neutral en 0,25% puntos base. Hasta ese momento la fijaba entre 4% y 4,5%. “Una vez reunidas todas las piezas de este puzle –explicó Marcel-, el consejo ha preferido actuar antes que postergar una decisión. Se trata –subrayó- de una acción inusual ante inusuales circunstancias”.
La mayor corrección en la evolución económica, con relación a la prevista en el IPoM de marzo, se produjo en la formación bruta de capital fijo (FBCF) cuyo incremento se disminuyó para 2019 de 6,2% a 4,5%, como consecuencia se señaló de una menor expansión en las importaciones de bienes de capital, producto de un freno en la inversión de maquinarias y equipos. El otro componente de la FBCF es la construcción, que señaló el presidente del Banco Central ha tenido “un crecimiento estable en torno a 3% hace varios meses”. La menor inversión, detalló Marcel, fue consecuencia de una elevada acumulación de existencias hacia fines de 2018, en un contexto de una creciente incertidumbre por la evolución del escenario externo. Por su parte, el consumo se redujo más moderadamente a la baja, de 3,3% a 3,1%. En cuanto al gasto público el informe asume la política de ajuste propiciada por el Ejecutivo. “La principal contribución de la política fiscal –manifestó Marcel- es cumplir con la regla de política y eso es lo que incorporamos a nuestras proyecciones”.
Un factor muy presente en el IPoM lo constituye el bajo crecimiento en los primeros meses del año. En enero-abril, el incremento, con relación a los mismos meses de 2018, fue de apenas 1,9%. La encuesta de Expectativas Económicas del Banco Central de junio estimó un crecimiento de la actividad en mayo de 2,4%, y un promedio en el segundo trimestre de 2,5%.
La definición de políticas el Banco Central la efectúa estableciendo como su objetivo central la evolución de la inflación, que busca fluctúe en un rango entre 2% y 4%, cuyo centro es 3%. El IPC de mayo en doce meses se ubicó en 2,3%, después de haber permanecido largo tiempo bajo el nivel mínimo de 2%, alza provocada ante todo por la devaluación del peso y el impacto que tuvo en los doce meses en las tarifas eléctricas, los paquetes turísticos y la gasolina. “La política monetaria debía ser recalibrada –explicó Mario Marcel, presidente del Banco Central, al fundamentar el IPoM-, pues el impulso que estaba entregando no era el suficiente para asegurar la convergencia oportuna de la inflación a la meta de 3% a la luz de las cifras entregadas por el nuevo IPC y las nuevas estimaciones para la brecha de actividad y la tasa de política monetaria neutral”.
La brecha de actividad era superior a la que se venía estimando, lo que hacía necesario un estímulo monetario superior destinada a reducirlo. En verdad, un factor poderoso que incide sobre la evolución de la inflación es el curso que tenga la paridad cambiaria. Pero, en este plano la política del Banco Central es dejar que la determine el mercado considerando que este desempeñaría una función de “estabilizador automático”. La reducción en la tasa de interés tiende a una devaluación de peso y ello repercute en alza de los precios. Desde luego la volatilidad de tipo de cambio es un factor que genera incertidumbre y dificulta la toma de decisiones para muchos actores económicos.
La evolución de la paridad está muy influida por factores externos entre otros la evolución del dólar a nivel global, las decisiones que adopte la Reserva Federal y las corrientes de capitales entre los diferentes mercados. Un elemento específico a tener en cuenta es la permanente presión de Trump sobre la Fed y en especial su presidente, Jerome Powell, culpándolo por la fortaleza del dólar, pronunciándose porque se reduzca la tasa de interés de política monetaria. En su mensaje en los días que se daba a conocer el IPoM, acusó a la eurozona de estar devaluando el euro para obtener ventajas en su comercio exterior y en el movimiento de divisas. Igual referencia efectuó en relación a China. “No lo olviden –expresó- el jefe de la Fed en China es el presidente Xi Jinping. Puede hacer lo que quiera”.
La estimación entregada por el IPoM fue que hacia fines de año el IPC cerraría en 2,8%, aumentando en 0,2 puntos la proyección efectuada en marzo, subiría a 2,9% en diciembre de 2020 y llegaría finalmente a 3% para fines de 2021. Indicando que un proceso de normalización de la TPM va a depender de que el proceso de convergencia de la inflación con la meta sea evidente.
En la reducción de tasas está presente que ello debería constituir un factor de estímulo en la actividad económica. Sin embargo, el keynesismo sostiene, y la experiencia interna y externa de la economía lo corrobora, particularmente en el período transcurrido desde la Gran Recesión, con niveles de tasas de interés muy bajas, que las políticas monetarias tienen un efecto asimétrico en las diferentes fases de actividad económica, teniendo un impacto reducido en los momentos de bajo crecimiento. Al mismo tiempo sostiene que la sensibilidad de la inversión es limitada para reaccionar a tasas de interés bajas en las fases del ciclo deprimido.
De otra parte, los efectos de la variación de políticas monetarias, en la actividad real se produce, como advirtió el vicepresidente del Banco Central, Jorge Desormeaux, “con largos rezagos”. “Se estima –señaló- que una baja de cincuenta puntos base impactan en el PIB después de dos años en 0,5 puntos porcentuales. El efecto –agregó- en los primeros seis meses será muy pequeño”. Vittorio Corbo, por su parte, considera que “los efectos se van a ver en tres o cuatro trimestres”.
Paralelamente, el Ejecutivo dio a conocer, según palabras de Felipe Larraín, “un fast track en la inversión pública”, al anunciar un programa estimado en US$1.400 millones, destinado a acelerar la materialización de iniciativas, ante todo en infraestructuras. De dicho total, US$657 millones se materializarían vía concesiones. El aporte del ministerio de Obras Públicas sería solo de US$425 millones, expresado no a través de un incremento en el gasto fiscal, sino efectuándolo más rápidamente o reasignando recursos. Cuando lo necesario en el contexto actual es incrementar la inversión pública, que tiene un efecto reanimador en la actividad privada, pero hacerlo no se plantea como alternativa cuando el objetivo prioritario del manejo fiscal es reducir el déficit tanto efectivo como estructural.
Un tema de fondo es si las políticas decididas tanto por el Ejecutivo como el Banco Central son suficientes para revertir el bajo crecimiento y los impactos en el país del agudizamiento de la situación experimentada en la economía global, que no presenta síntomas cercanos de revertirse. Ya señalamos las limitaciones de las reducciones de las tasas de interés como mecanismo reactivador en fases de bajo crecimiento. A ello se añade que no se concibe implementar políticas cambiarias. En esas circunstancias es decisivo lo que se resuelva en el plano fiscal, que constituye un elemento donde según el Ejecutivo solo se trata de actuar adelantando gastos comprometidos y reasignando recursos a sectores más dinámicos. Todo ello limitado porque se persiste en mantener como un objetivo central la reducción del déficit fiscal, lo cual conduce a que el impacto de estos mecanismos termine siendo bajos.
La reducción de tasas tuvo lugar cuando en la sociedad predomina un ambiente de pesimismo transversal. El Índice de Percepción Económica, que elabora mensualmente GfK Adimark, en sus cifras de mayo establece que su nivel se redujo a 40,7 puntos, el menor considerando lo sucedido en los dos períodos presidenciales de Sebastián Piñera, muy lejos de los tiempos mejores de la cuales se habló al triunfar en las elecciones presidenciales de 2017. “Es una baja transversal –señaló Max Purcell, gerente general de GfK Adimark- que afectó en el mes a todos los grupos socioeconómicos, y especialmente al segmento C2 (bajó de 49 a 43,8 puntos), el cual lideró las caídas. (…) el momento actual –agregó- es el que aparece como más crítico y preocupante para los chilenos”, dado que la “situación país actual” se redujo en cuatro puntos y la “situación personal actual” lo hizo en 4,2 puntos. Es significativa que en mayo el segmento ABC1 bajo de 52,0 a 49, puntos colocándose por primera vez bajo los cincuenta puntos que es la frontera entre las percepciones de optimismo y pesimismo.
El gerente general de Adimark comentó, producido el cambio parcial de gabinete anunciado por Piñera, que no tendrá repercusión en las expectativas de los consumidores. “Los cambios de gabinete –declaró- no generan de por sí cambios en las expectativas económicas de las personas (…). Pero no es el tipo de eventos que impacta en las confianzas de las personas ni el consumo”. Por lo demás, la modificación ministerial no representa ninguna modificación significativa en la línea seguida, que a la fecha no ha colocado al país “en marcha”.
Unas pocas horas antes del cambio ministerial se conoció la encuesta política del empresarial Centro de Estudios Públicos (CEP). El nivel de aprobación a Piñera retrocedió doce puntos a 25% y la desaprobación subirá a 50% desde 29%, al compararla con la efectuada en octubre de 2018. Y en relación a la pregunta ¿ud. cree que en el momento actual de Chile está progresando, estancado o en decadencia?, la respuesta fue abrumadora, un 61% contestó “estancado” y otro 15% en “decadencia”. Escasamente un 23% respondió “progresando”. Igualmente, las respuestas de quienes consideran que la situación económica es “mala o muy mala” subió de 26% a 32%.
La información desagregada de la encuesta CEP revela que la visión crítica se encuentra en los sectores bajos y medios por su nivel de ingreso. Quienes ven al país “estancado” aumentaron de 57% a 64% en el segmento bajo y de 58% a 60% en el medio. Lo mismo se dio al opinarse sobre si la “situación es mala o muy mala”. En la capa socioeconómica baja llegó a 40%, ocho puntos porcentuales superior al porcentaje total, y mayor en diez puntos porcentuales si se compara con octubre. En el sector medio, a la vez, creció en cuatro puntos porcentuales hasta 2,8%.
Hugo Fazio
Junio 2018